中银绒业“麻烦缠身”难掩长期投资价值

　　全球羊绒行业巨头中银绒业（000982）近期“麻烦缠身”，先是被媒体质疑公司负债偏高，可能遭遇资金难题；后又被注册会计师因大股东为原绒个人供应商提供担保的问题而出具保留意见审计报告，理由是目前所实施的审计程序无法获取充分、适当的审计证据以确定该事项是否构成关联交易。目前中银绒业正停牌核查，以确定该事项是否构成关联交易。

　　尽管近期“麻烦事”不断，但仍有不少市场投资者非常看好中银绒业的投资价值。有投资者认为：“中银绒业本轮定向增发融资23亿元，大股东中绒集团一家就认购了20亿元，其余3亿元由中信证券认购，相比一般投资者，大股东对上市公司的情况更加了解，如果中银绒业真的存在什么大问题，中绒集团不可能会拿出20亿"真金白银"对上市公司增资。此外，中信证券掏出3亿元参与中银绒业增发，肯定是经过充分了调研和论证的，这也能从侧面反映中银绒业的投资价值。”

　　针对本次注册会计师出具的保留意见审计报告，有投资者表示，中绒集团为个人收购商提供贷款担保从2009年就已经开始在做，属于金融创新产品合作，有利于解决原绒个人收购商的贷款难问题，对农牧民有利，也是于政府鼓励事项。该投资者还认为，只要上市公司对这些供应商原绒产品的收购是按市场价格进行的，应该就不会存在问题。

　　尽管市场投资者看好中银绒业的观点不尽相同，但决定中银绒业是否具有投资价值的主要因素还取决于公司未来的增长潜力和发展空间，在羊绒产业面临增长瓶颈的背景下，中银绒业如何采取有效的战略举措实现“突围”，就成了投资者最为关心的问题。

　　雄心勃勃的发展战略

　　数据显示，2007年底完成借壳上市后，中银绒业的业绩就一直处于高速增长状态，在整体市场环境不好的情况下，创造了纺织业上市公司增长的“神话”。营业收入从2008年的7.19亿元增长到了2012年的21.89亿元，5年时间增长了300%；归属于母公司股东的净利润从2008年的0.35亿元增长到了2012年的2.8亿元，增长幅度更是达到了800%。

　　经历多年的高速增长后，中银绒业的业绩增速在2013年开始放缓，尽管2013年的营业收入较2012年增长了28.22%，但公司净利润同比增速仅为0.21%，主要原因是原材料价格走高和劳动力成本攀升导致综合毛利率有所下降。

　　中银绒业认为，尽管公司在原绒收购领域占据绝对优势地位（采购量占世界原绒产量的25%以上），但由于公司先前的产品主要集中在羊绒类制品，产品类型过于单一，而羊绒属稀缺资源，每年全球羊绒产量有限，羊绒纺织行业存在一定的规模瓶颈，未来随着公司规模的不断扩大，仅依靠羊绒行业以支持公司增速的发展模式也将遇到瓶颈，公司发展终将受限，很难支撑公司以前几年的增长速度持续发展。

　　为此，中银绒业制定了三个阶段的发展战略：第一阶段主抓原料资源，实现羊绒全产业链覆盖，逐步发展成为羊绒行业龙头企业；第二阶段，通过多元化发展，将产业链向羊毛、亚麻、混纺等领域延伸，增加公司盈利来源和抗风险能力；第三阶段，发展自有强势服装品牌，通过品牌引领，依托市场和基地支撑，最终打造全球知名的大型服装企业集团。

　　经过多年的努力，中银绒业已从最初简单的原料贸易及羊绒产品粗加工企业发展成为当前具备羊绒原料资源优势，并集水洗、分梳、纺纱、制衣、服饰、品牌为一体的羊绒纺织全产业链覆盖的上市公司，目前已处于羊绒行业龙头地位，基本实现了第一阶段的战略目标。

　　目前，公司正在大力实施的是第二阶段战略，正在建设中的灵武生态纺织园生产基地投资总额85亿元，在原有羊绒纺织的基础上，公司投资45亿元建设生态园区6个工业项目，引进国际一流纺织设备，延展了羊毛、亚麻这两种天然纤维的纺织服装业务领域，产品定位高端，项目建成后，中银绒业将实现四季产品生产及销售，为国际百货公司及品牌商提供“一站式”采购服务，初步实现第二阶段战略目标。资料显示，该项目占地近2000亩，主体工程已接近完工，预计于2014年底陆续投产，相当于再造两个中银绒业。

　　不仅如此，中银绒业第三阶段战略也在积极准备当中，公司于2009正式发布了公司内销品牌“菲洛索菲”，2013年10月“菲洛索菲”天猫旗舰店正式开业，标志着公司的自主品牌培育迈出了重要一步。公司今年上半年收购北京卓文时尚纺织股份有限公司100%股权主要目的也是为今后发展自有服装品牌做准备。

　　实际上，中银绒业在2013年财报中也详细披露了公司发展战略：未来中银绒业将把发展方向和国际国内产业发展趋势紧密结合起来，承接东部产业梯度转移，着力打造“基地+市场+品牌”商业模式，从目前的“制造基地为主，服务国际市场”的格局，通过“依托市场，夯实基地，打造品牌”的过渡，向未来的“品牌引领、兼顾市场、高端制造基地支撑”的格局进行战略转型。从目前的羊绒产品制造商品牌，经过羊绒、羊毛、亚麻产品制造商品牌阶段，最终实现四季服装品牌运营商。

　　步步为营的战略举动

　　为加速公司战略转型，中银绒业今年以来举动频频，先是筹划一年多的定向增发方案成功发行，同日公司又公告了筹建民营银行重大事件，随后投资1.76亿在银川新建纺织厂和6亿元收购北京卓文时尚纺织股份有限公司100%股权的消息也浮出水面。短时间内如此频繁地进行重大战略举措，足以证明中银绒业高层对公司战略转型的重视。

　　结合公司长期发展战略不难发现，无论是23亿元增发项目、筹建民营银行、6亿元收购北京卓文时尚纺织股份有限公司100%股权、或是与让斯·文纳斯特公司的合作，都是紧密围绕公司发展战略而采取的重大战略举措，这些战略举措的实施，也使得中银绒业朝着既定的战略目标一步一步迈进。

　　近期刚完成发行的23亿元增发项目充分体现了公司的未来发展思路。此次定向增发的募集资金项目除了有传统羊绒类项目外，公司还将新建羊毛及亚麻的相关生产线。此举意味着公司在战略发展方面已经全面步入第二阶段，即依托自身原材料和高端客户资源优势，在继续巩固羊绒类产品竞争优势的情况下，一方面横向发展羊毛、亚麻等高端天然纤维纺织业务，发展四季服装产业，增加公司盈利来源和抗风险能力；

　　依据增发预案中的数据，公司三大类项目全部投资额为36.37亿元，拟使用募集资金23亿元，项目全部达产后每年可为公司带来85.64亿元的新增营业收入和14.17亿元的新增利润总额。值得注意的是，中银绒业2012年全年的营业收入和利润总额也仅为24.26亿元和3.23亿元，如果募投项目达到预期，将使得公司的总营业额达到百亿，相当于再造两个中银绒业。

　　在中银绒业看来，公司多年来在羊绒产业产业领域积累的原材料、高端客户、销售渠道等优势都为此番战略实施提供了扎实的基础。公司将以现有高端客户群为基础，从目前的羊绒产品制造商品牌，过渡到羊绒、羊毛、亚麻等高端天然纤维纺织产品阶段，推动产品高端化，完善产品系，摆脱目前羊绒产业单一局限，在此基础上实现产品多元化和四季服装品牌运营商的战略。目前，中银绒业已经和美国、法国、英国、日本、香港等国内外知名大型百货公司和品牌零售商建立了密切的贸易关系，许多大型百货公司全球采购已经并非仅局限于公司的羊绒制品。

　　今年3月18日，中银绒业还公告了在不影响主营业务发展的前提下本公司拟筹建民营银行，目的是做优做强羊绒产业，满足公司产业链上下游企业和农牧民的金融需求，为农牧民和小微企业提供金融服务。平安证券认为，羊绒产业链尤其是上游的养殖和收购基本都是现金为主，占用资金量大；且羊绒收购更依赖于长期诚信关系的建立，公司拟筹建民营银行旨在解决这一问题，巩固产业链优势和地位，同时也能提升公司与采购端的粘性，及对羊绒资源的掌控力。

　　距公告筹建民营银行不足10日，中银绒业于2014年3月26日又宣布了一项重大收购项目，公司拟斥资6亿元人民币收购北京卓文时尚纺织股份有限公司100%股权。

　　公告显示，卓文时尚是一家从事毛针织服装开发、销售且提供全程供应链服务的国内企业，目前已为国内外近百家著名服装品牌提供设计、生产管理、质量管理和物流等供应链服务，经营涵盖了羊绒、羊毛、棉、麻、绢丝、涤纶及高新技术纤维为材质等在内的全系列针织时装，实现了四季服装产品的生产销售，客户包括全球服装排名前四位的H&M、ZARA和C&A等80家国际服装品牌商，以及中国服装零售排名前列的美特斯·邦威、森马、李宁、七匹狼等20家服装品牌商。不仅如此，卓文时尚自有品牌建设方面也成绩显著，2013年“思诺芙德”品牌服装已同时在实体店和电商渠道销售，该品牌2013年在“淘宝”和“京东”销售量跃至行业前茅。中银绒业与卓文时尚的合作，有利于提高对四季服装组合生产的能力，提升公司第二阶段战略的发展速度，整合产业链，增加产品市场份额。通过此次收购，中银绒业有望与非羊绒制品终端销售商合作，对公司产业链结构进一步延伸，增加直接销售比重，减少中间贸易商环节。同时，在互联网经济之下，中银绒业与卓文时尚的合作有利于促进双方电商业务的拓展。

　　中银绒业董秘陈晓非认为，中银绒业此次收购卓文时尚100%股权，与中银绒业“四季服装品牌运营商”的发展战略高度契合度，未来有较大的发展空间。如果此次收购实施以后，通过组织整合卓文时尚现有的四季服装产品，有望加快公司四季服装战略的实施进程。

　　她还认为，中银绒业和卓文时尚的优势互补主要体现在产业链互补、客户群互补和品牌资源互补三个方面：

　　首先，通过此次收购，中银绒业有望与羊绒及非羊绒制品终端销售商合作，对公司产业链结构进一步延伸，形成客户与产业链互补，增加直接销售比重，减少中间贸易商环节，利于公司掌握终端客户资源的同时促进毛利率提升；

　　其次，此次收购可实现双方市场与产能规模的优势互补，一方面，中银绒业充沛高效的产能资源将进一步满足市场的需求，可以为卓文时尚和中银绒业持续获得客户更多的增量订单；另一方面，中银绒业利用卓文时尚现有的如H&M等国外终端客户的直接销售渠道，将迅速扩大自身的业务规模，有利于募投项目产能的有效消化。

　　高速扩张期的“阵痛”

　　中银绒业在朝着既定的战略目标高歌猛进的同时，也遇到了较大的现金流压力，而这种现金流压力也遭受过不少外界的质疑。财报显示，在净利润连年大幅增长的情况下，公司经营活动产生的现金流量净额已连续三年为负数。与此同时，公司的负债率也处于高位，截至2013年12月31日，中银绒业的资产负债率达到76.9%，银行借款达54.78亿元。

　　究其原因，一方面是因为公司灵武生态纺织园生产基地等项目正处于大规模建设阶段，需要巨额的资金投入；另一方面，公司所处羊绒行业的特性决定了中银绒业必须维持较高的存货水平。由于羊绒属于稀缺资源,不仅产量稀少，而且羊绒具有一年一产的自然特性,采购季主要集中在每年4-9月,采购季外,市场上很难随时购买到大批量羊绒，目前，公司采购量占世界原绒产量的25%以上，是全球最大的原绒收购企业。不断增加的羊绒存货是导致公司经营活动产生的现金流量净额为负的主要原因。

　　对此，有财务方面的专家认为，几乎任何一家处于快速扩张期的资本密集型企业都会遇到现金流吃紧和负债率攀升的问题，而中银绒业目前就处于这样一个快速扩张期，需要大量的现金投入维持其扩张，出现现金流吃紧和负债率高企的情况丝毫不会让人觉得奇怪。只要公司度过了高速扩张期，现金流自然会迅速好转，负债率也会相应降低。

　　值得注意的是，截至今年3月，中银绒业23亿元增发项目已经成功发行，此举无疑会大幅降低公司的负债率，缓解资金压力，减少财务费用的支出。不仅如此，公司拟筹建民营银行建立以后，也将大幅缓解中银绒业面临的资金压力。

　　对此，有市场人士认为，按照公司发展战略，中银绒业的扩张将是一个长期的过程，在这个过程中需要大规模的资金支持，如果公司能够尽早建立自己的民营银行，无疑会进一步拓宽公司的融资渠道，降低融资成本，对公司的主业发展有着非常积极的意义。