罗莱家纺：减员增效带来费用控制超预期

        根据公司前期披露的业绩快报,罗莱家纺2013年营业收入25.24亿,同比降7.4%;营业利润3.73亿元,同比降11.1%;归属母公司净利润3.32亿元,同比降13.2%,实现每股收益1.18元。经测算,2013年Q4收入8.02亿元,同比降8.6%;营业利润1.16亿元,同比降20.13%;归属母公司净利润94.46亿元,同比降26.7%。Q4收入降幅环比有所缩窄,但净利润降幅继续扩大。

        13年主品牌加盟清库存,电商主推LOVO,KIDS发展较快。主品牌方面,2013年终端大力处理存货-公司层面不给予经销商任何订货压力,致罗莱主品牌加盟出货下滑幅度较大。其中2013年H1罗莱主品牌销售收入6.9亿,收入占比约65%,较2012年H1的8亿下滑13.3%(收入占比78.9%)。在13年加盟商有效清库存基础上,考虑到恢复至半年一次的订货会政策,我们估计主品牌2014年收入存在一定幅度的反弹。公司电商策略逐步切断LOVO和罗莱的关系;2013年估计电商全年贡献收入3亿+;其中H1电商收入约1亿,同比增近50%,大部分是罗莱主品牌;下半年起基本全部是LOVO品牌,下半年因有“双十一”等活动支持,收入2亿+,至此公司顺利实现了线上从罗莱主品牌到LOVO的过渡。2014年线上销售基本都是LOVO品牌,在此基础上规模基本稳定。

        公司多品牌梯队中,KIDS是重要组成部分。KIDS近几年发展较好,增长率保持在30%+,今年渠道会有所调整,计划拓展独立渠道,与罗莱系列进行区分,我们估计收入贡献1亿左右。 其他小品牌中,ZUCCHI、喜来登等高端品牌是现金流业务、渠道尚有扩展空间;比罗莱品牌低一些的优家、尚玛可受电商冲击,但以利润为导向的考核措施会使这两个品牌失血有效控制。

        13年毛利率恢复正常水平,减员增效下2014年费用控制严格。2013前三季度主营业务毛利率42.7%,较12年同期增0.9个百分点。预计全年毛利率恢复正常水平,若能保持在42.7%,根据营业利润估算,全年期间费用率约为27.9%。13年销售净利润率为13.1%,同比下滑0.9个百分点。其中Q4下滑2.9个百分点至11.8%,(12年Q4为14.7%)。14年以利润为考核导向,随着减员增效实施,费用绝对额得以有效控制。

        维持谨慎推荐评级,短期建议重点关注。考虑到13年清库存较为彻底,14年订货会给予加盟商一定的目标,我们预计2014年收入增速10%,结合费用控制力度,净利润弹性将会有所显现,估计同比增20%+,预计EPS约1.42元,当前股价对应PE15.2倍。短期来看,我们估计2014Q1收入同比增10%+、利润同比20%+,考虑到一季度业绩弹性以及当前估值水平,我们建议投资者短期对公司给予重点关注。长期股价上涨空间有赖于终端零售、电商发展数据支撑,暂维持谨慎推荐评级。