中国经济呈现筑底企稳迹象 稳增长政策发力

　　一季度我国经济继续探底，在稳增长措施拉动下，加上季节性因素影响，部分经济金融指标季末反弹，呈现筑底企稳迹象。目前经济全面反弹仍有困难，表现在民间投资增速持续加速放缓；企业对经济环境改善的可持续性仍存疑虑，尚无长期扩大生产经营的意愿；经济整体债务水平不断攀升，尤其是非金融企业和地方政府部门面临的债务风险较大；楼市库存依然高企。

　　展望未来经济形势和政策：第一，经济正在接近底部，全年增速还将微幅下降。2016年经济增速可能将下移到6.6%左右。第二，继续推行积极的财政政策和稳健的货币政策，并择机降息、降准以提供适度的货币环境，支持稳增长和结构性改革。

　　2016年一季度，中国经济增速仍处探底过程。在稳增长措施拉动和季节性因素影响下，部分经济数据季末反弹，呈现出阶段性筑底企稳迹象。总体来看，中国经济正在接近底部，并将在各方力量的博弈中实现“软着陆”。经济增速换挡阶段，未来几年经济增长很可能在潜在增长率附近波动，而短期受到外界因素的多重干扰，经济可能呈现出阶段性波动。

　　一季度中国宏观经济金融运行主要特点

　　1、经济增速继续探底，部分指标阶段性反弹

　　2016年一季度，我国国内生产总值同比增长6.7%，较去年全年下跌0.2个百分点，创近7年来季度增速最低值，经济仍处探底过程。但与前两个月相比，“三驾马车”在3月均出现不同程度的好转，为经济踩了一脚油门。

　　去年来政府加大了关键领域投资的力度，受此拉动，一季度固定资产投资累计同比增长10.7%，分别比2015年和今年1-2月加快0.7个和0.5个百分点。其中基建和房地产开发投资增速反弹明显，分别从1-2月的15.7%和3%升至19.3%和6.2%，比去年全年高2个和5.2个百分点。但制造业投资继续放缓，一季度累计增长6.4%，比1-2月低1.1个百分点，比去年全年低1.7个百分点。

　　从投资主体看，民间投资自去年以来持续下跌，今年加速放缓，一季度仅增5.7%，而国有及国有控股企业投资增速今年来出现跳升，一季度增长23.3%，为2010年3月以来最高，反映当前投资主要靠政府拉动。一季度，国内消费累计同比增长10.3%，比1-2月略高0.1个百分点，自去年以来保持平稳增长。

　　同期，出口累计同比下滑4.2%，比1-2月下跌幅度大幅收窄8.9个百分点，其原因一方面是去年3月基数较低。另一方面，一系列稳贸易措施及“一带一路”战略为出口增长提供了推动力：一季度，我国对巴基斯坦、孟加拉国、埃及、印度和俄罗斯等出口分别增长26.4%、16.6%、6.3%、6.1%和6.2%；对欧盟、美国、东盟等传统主要贸易伙伴国出口均出现不同程度下降，累计同比分别下降1.4%、3.4%和8.5%。

　　工业生产缓中趋稳，PMI重回扩张区间。继1-2月规模以上工业增加值累计同比增速创逾7年来最低5.4%后，一季度小幅反弹至5.8%，工业生产缓中趋稳。在基建投资和房地产投资的拉动下，3月水泥和钢材产量增速分别大幅回升至24%和3.3%去年12月分别为-3.7%和-3.4%.1-2月，规模以上工业企业利润增长由去年下降2.3%转为增长4.8%，结束了连续11个月同比下跌的情况，一季度进一步升至7.4%，其中3月份同比增长高达11.1%。

　　与此同时，企业预期有所好转。3月，制造业PMI为50.2%，比2月上升1.2个百分点，时隔7个月之后重回扩张区间。各项订单指数、采购量指数、生产指数、生产经营活动预期指数等都出现明显回升，表明企业生产经营活动趋向活跃。其中，新订单指数明显回升至51.4%，为2014年11月以来最高；新出口订单指数上升2.8个百分点至50.2%，近一年半以来首次回升至50%以上。3月以来，企业开工率上升，带动生产指数达到最近半年的高点52.3%.

　　同时，财新PMI指数3月为49.7%，虽仍低于50%临界值，但已是13个月来的最高纪录，中小企业经营情况出现短时好转。但从就业看，截至3月，制造业从业人员指数已连续超过三年在枯荣线以下，说明企业对经济环境改善的可持续性仍存疑虑，尚无长期扩大生产经营的意愿，其生产经营活动随时可能出现波动和反复。

　　商品房待售面积3年来首降。在货币环境宽松、房地产政策放松、房地产企业和中介机构参与配资提供贷款等因素推动下，今年以来房地产销售持续好转。一季度，全国商品房销售额累计同比增长54.1%，较去年年底高39.7个百分点；房地产销售面积累计同比增长33.1%，比去年年底高26.6个百分点。

　　2、物价水平温和反弹，核心CPI低位徘徊

　　一季度，CPI累计上涨2.1%，比前两个月高0.1个百分点。3月CPI上涨2.3%，与2月持平。一季度CPI低位反弹很大程度是受季节性、气候性和生猪养殖周期性因素的推动。剔除食品和能源价格后的核心CPI仍在低位徘徊，一季度累计上涨1.4%。

　　同时，PPI依然处于下降通道，一季度累计下滑4.8%，单月增速连续负增长达49个月。由于供求矛盾没有缓解，需求仍然不足，PPI所累计的滞后作用将向加工工业、一般日用品和耐用消费品传导，使得价格下降的产品范围增加。由此判断，当前物价反弹使得国内通缩压力有所减小，但尚不能断定我国已走向通货膨胀。

　　2016年以来，螺纹钢现货、期货价格出现普遍上涨，尤其4月中下旬以来涨幅迅猛。此轮钢价上涨有基本面的因素，更多的是投机炒作导致。钢价的强劲反弹，刺激了国内部分闲置的产能重新启动，同时2015年实施压产的钢铁企业也可能根据市场变化重新调整生产模式，提高产能利用率。预计随着4月份后国内钢铁产量的再度上升加之春季钢材消费旺季的基本结束，国内钢价持续上涨的势头有望在5月终止。

　　3、货币信贷快速增长，企业和地方政府部门杠杆率较高

　　从信贷和社会融资情况看，一季度人民币贷款新增4.61万亿元，创历史新高，同比多增9301亿元；社会融资规模增量为6.59万亿元，同样创历史新高，比去年同期多增1.93万亿元。

　　从贷款结构看，中长期贷款增长较快，同比多增1万亿元至3.17万亿元。其中，企业中长期贷款同比多增5900亿元至2.07万亿元，显示投资需求带动的融资需求大幅攀升；受房地产市场回暖的推动，居民中长期贷款同比多增4172亿元至1.10万亿元。同时，贷款结构出现积极信号，产能过剩行业中长期贷款余额同比下降0.2%，首次出现负增长；中、西部地区贷款、保障性住房开发贷款、小微企业贷款和农户贷款等重点领域和薄弱环节贷款增长较快。

　　从社融结构看，除了人民币贬值压力下外币贷款同比少增，以及整顿票据业务导致票据融资同比少增外，其他表内外融资新增量均较上年同期大幅增长。尽管风险事件频发导致大量债券推迟发行，但由政府隐性信用支持的城投债发行量依然创下历史新高，推动债券融资大幅攀升并创下历史新高，一季度企业债券融资新增1.24万亿元，同比大幅多增8427亿元。总体来看，社融快速增长，资金呈现加速流向实体经济态势，实体经济资金面持续改善。

　　从货币供应来看，一季度末M1、M2同比增速分别为22.1%和13.4%，M2增速略高于全年目标，货币总量增长较快，表明市场流动性总体宽裕，也在一定程度上反映了经济企稳趋势。值得一提的是，M1增速创近年新高，与M2的倒剪刀差达8.7个百分点。

　　M1增速较快主要有四方面原因。一是企业活期存款大量增加。春节后企业开工较多、投资进度加快，企业活跃度明显上升。3月份企业活期存款新增1.41万亿元，同比多增8081亿元。二是稳增长政策加码，单位活期存款增加较多。2、3月份财政存款分别净减少1690亿元和1740亿元，意味着财政支出增加，单位活期存款相应增加。三是3月份地方政府置换债券发行较多，部分资金暂时留存于机关团体账户，导致机关团体活期存款增加较多。四是季末部分理财产品和资管计划到期，理财产品和资管计划等存放银行的同业资金净减少2806亿元，一部分资金转化为了企业活期存款。

　　近年，在大规模的经济刺激下，中国整体债务水平不断攀升，结构性的债务风险有所积累。2015年末M2/GDP之比为206%，较2008年上升了56个百分点，这一比率高于全球平均水平，也高于美国约90%、英国150%多一点和韩国、泰国、马来西亚等东亚国家均为140%左右，但比日本约240%等少数国家低。

　　据社科院测算，2014年中国各经济部门负债规模总和与GDP的比率为235.7%，较2008年上升了65.7个百分点，该比率明显低于日本、英国、美国等发达经济体平均350%的水平。整体而言，目前我国经济的杠杆率较为适中，债务风险总体可控。

　　但是金融危机以来，各经济部门的杠杆率均有上升，同时，不同经济部门杠杆率的上升幅度和绝对水平呈现出较大的差异，全社会债务主要集中在非金融企业和地方政府部门。尽管这两个部门较高的杠杆率具有一定的客观合理性，但过高的债务水平会加大企业和地方政府的财务负担，加剧经济金融体系的脆弱性。尤其考虑到未来随着经济降速，产能过剩问题进一步延续，部分债务负担过重的企业和地方政府或将面临资金链断裂的风险。

　　4、人民币对美元汇率阶段性企稳，跨境资金流出压力有所缓和

　　在经历了2015年底对美元较快贬值以后，人民币对美元汇率年初以来逐步企稳，年初至4月27日，人民币对美元即期汇率累计微升0.15%。具体看，1月份人民币对美元贬值0.89%；进入2月份以后，在美联储延迟加息以及国内央行对外汇市场维持适度干预的双重影响下，人民币对美元汇率逐步企稳，人民币贬值压力有所缓解，2、3月份和4月上半月人民币对美元分别升值0.1%、1.3%和0.03%。

　　从离岸市场看，截至4月26日，即期汇率定盘价CNH和12个月远期汇率NDF分别较1月末升值1.73%和3.11%。尽管一季度人民币对美元逐步企稳升值，但其他货币对美元的涨幅相对更高，因此，人民币对一篮子货币延续了总体贬值的态势。1-3月份，CFETS人民币汇率指数连创新低，3月份较去年12月份下跌2.77%。具体看，人民币对各货币涨跌幅度不一，对日元下跌最为明显，跌幅近10%；对欧元贬值约3.5%；对美元和港元中间价基本稳定，微涨约0.5%；对英镑升值约5%。

　　从跨境资金的流向看，近两个月，我国跨境资金流出的压力明显缓解，主要体现在：一是外汇储备降幅收窄。去年12月到今年2月，单月外汇储备余额从下降1079亿美元变为下降286亿美元，2月外储降幅较1月大幅收窄71%。3月底外汇储备余额自去年11月份以来首次出现回升，当月增长102.8亿美元至32126亿美元。外储回升一方面有汇率计值因素的贡献，另一方面也反映了跨境资金流出减少。二是银行代客结售汇逆差下降，从去年12月的881亿美元降至今年3月的336亿美元。

　　跨境资金流出压力减小的主要原因：一是金融市场在波动后逐渐趋向稳定。美元指数在1月后保持窄幅波动，反映市场避险情况的波动率指数从2月中旬的高位开始回落。二是美联储延迟加息，国内经济基本面有所改善，经济主体对人民币汇率过度悲观的预期逐步修正，对美元汇率企稳升值。三是在外汇管理政策上，除了强调外汇交易的真实性、合规性以抑制投机之外，没有进行其他补充调整比如市场一度流传的限制个人购汇，对稳定市场情绪起到了积极作用。