李念:高度关注“十三五”四种宏观价值变化

　　中国经济增长中枢下移是客观事实，但在任何一个周期里，投资都是大有可为的，关键是，机会存在于变化之中。从投资视角看“十三五”规划建议，宏观层面出现了相对变化、结构变化、政策变化、边际变化，这预示中国经济增长质量的提升是可以期待的，由此增强了市场信心，这已在近期的市场运行中有了体现。而无论从历史还是从理论来看，资本市场一直都是增长质量的晴雨表，而非增长速度的晴雨表，这为巩固中国资产长期投资价值奠定了基础。
　　　
　　环视全球，中国因素一直很重要，但从未像今天这么重要，而未来还将更加重要。今年7月以来，沪深股市的巨幅震荡和人民币汇率的波动，便从一个特殊的视角证明了中国因素的重要性。对每一个投资者而言，不管会不会直接涉足中国市场，都无法忽视或回避中国因素的全方位影响。今天，从投资视角宏观中国，最重要的事该属“十三五”规划了。虽然规划要到明年全国两会后才展现全貌，但自10月底十八届五中全会以来，市场各方对规划建议的关注和解读就已急速升温。

　　在我看来，市场是幸运的，因为很少有重要国家会像中国这样，把未来五年的发展思路和政策方向如此事无巨细公之于众。尽管一些不理解中国语系的境外投资者会片面地把这些思路视作一些缺乏细节的愿景，但只要稍稍留意中国政府的施政模式就能发现，“十三五”规划建议就像是中国政策搭配的集中路演，规划前后都会有一系列政策安排铺垫和跟进。中国政府在规划中的思路，最终都会在五年时间里演化为实质性的政策行动。

　　毋庸讳言，各方投资人当下或多或少都对中国经济的未来有些担忧，毕竟中国经济正处于增速下滑的新常态下，“三期叠加”带来的压力在宏观和微观层面都有普遍显现；金融系统性风险虽已得到控制，但资本市场在经历一轮去杠杆调整后元气受创；人民币汇率虽比市场想象的要表现得更稳定些，但贬值压力和资本外流预期并未根本消除。如此背景，更凸显了“十三五”规划建议的投资价值。

　　中国经济增长中枢下移是客观事实，但在任何一个周期里，投资都是大有可为的，关键是，机会存在于变化之中。从投资视角看“十三五”规划建议，有四种宏观层面的变化值得高度关注。

　　一是相对变化。对投资而言，宏观形势的相对状况往往比绝对状况更有意义。相对状况分横向纵向两个维度，横向是相对于全球，纵向是相对于历史。这一横一纵构成了一个坐标系，中国的现在就是这个坐标系里的一个点，“十三五”规划建议则描绘出了未来可能的位置。在我看来，中国的未来，将处于相对于现在更有吸引力的位置。从横向角度看，全球经济长期增长中枢正在下降，这既是金融危机的长期作用，也是全球化、多元化阶段性退潮带来的内生趋势。中国经济减速是全球弱复苏的有机组成部分，又是全球经济减速但不失速的重要支撑。无论未来五年中国经济以6.5%还是7%速度增长，都将是全球重要大国中相对表现较好的，都将给全球经济渐进复苏作出主要贡献。在全球经济表现乏力的大背景下，中国、美国、印度是相对亮点。从纵向角度看，中国将在未来五年冲刺第一个明确的“百年大计”，全面建成小康社会，这个过程也将孕育丰富的市场机会。从横纵两个维度看，中国经济的相对变化都是积极的，这是从投资视角可以继续看重中国的重要原因。

　　二是结构变化。经济总是包容并蓄的，即便在一个长期通缩、宏观整体乏善可陈的环境里，也会有结构上的亮点值得关注并带来丰厚的投资回报。中国正在发生的最根本性结构变化，是人口结构，少子老龄化，劳动人口比例和数量双下降，人口红利日渐稀薄。这自然会引发宏观经济的结构变化，少子老龄化导致储蓄率下降，进而引致投资下降，引发需求层面从投资向消费的重心转移；劳动人口比例和数量双降导致劳动力成本上升，进而引致劳动密集型的第二产业遭遇瓶颈，引发供给层面从第二产业向第三产业的重心变化。也就是说，人口结构的变化导致宏观经济结构的变化，转型是一种“内生趋势”。而中国的宏观政策和产业政策，本质上看，是在顺势而为，加速这种结构变化。“十三五”规划建议冲刺小康和决胜小康，必然会引致消费崛起的大时代，而这又恰是经济结构内生变化的客观需要。因此，从某种程度上看，稳增长和调结构是具有内生协调性的，投资于中国经济结构转型，不仅是在“跟投”中国政策的发力方向，更是在投资于中国经济长期的“内生趋势”。

　　三是政策变化。作为集中的政策路演，“十三五”规划建议不仅有大量概念，像“工业4.0”、“中国制造2025”、“健康中国”、“美丽中国”、“海绵城市”等，还有十分明确的政策重点，其发展态势很可能会超出预期并带来广泛投资机遇。例如，“十三五”核心任务是全面建成小康社会，而全面小康和总体小康的最大区别就在于其全局性和普及性，这意味着，全面小康的现有短板，将获得超出一般水平的政策扶持。很显然，教育、文化和生态维度的小康建设完成度，是明显落后的，这实际上给这些领域相关产业带来了加速发展、弥补短板的可能，而仔细研读“十三五”规划建议前后的相关政策，政府也的确在这些领域做了一系列务实高效的政策安排。此外，从区域角度看，全面小康也将带来落后地区的政策发力机遇，这也给“4+3”区域政策和定向调控政策的持续发力埋下了伏笔。这些政策发力点，对于投资而言，都是潜在的爆发点。

　　四是边际变化。投资，归根结底是人的游戏，以人为主体的市场注定是理性和感性相结合的，宏观经济的边际变化往往影响市场信心，进而改变投资氛围。作为一个长期政策蓝图，“十三五”规划建议对创新、协调、绿色、开放、共享的强调，体现了中国经济发展重心从宏观层面向微观层面下移的趋势，反映了发展对人的利益的关切，这增强了市场信心，这实际上已在近期的市场运行中有了一定体现。值得注意的是，看近期宏观经济高频数据的表现，中国经济也正在触底、筑底的边际变化过程中，一些宏观数据的边际表现传递了经济正在逐渐企稳的先行信息。

　　总之，从投资视角看“十三五”，中国经济虽然处在增长速度下降的过程之中，但增长质量的提升是可以期待的，而无论从历史还是从理论来看，资本市场一直都是增长质量的晴雨表，而不是增长速度的晴雨表，这给中国资产长期投资价值的巩固奠定了基础。对于宏观研究而言，提示相对变化、结构变化、政策变化和边际变化是重要的，而对于投资而言，把握这些机会，则更加重要。