纺服行业三季报总结：毛利率显著回升

　　截止10月30日，纺织服装板块累计跑赢深成指约61个百分点；动态PE约32倍，相对于全部A股(剔除银行)的溢价率在1.14倍左右，其中，纺织制造溢价率1.29倍，服装家纺为1.09倍。

　　投资要点：

　　损益表显示纺织子行业原材料价格趋稳背景下，2015年下游集中补库存需求带动产业链的恢复性增长，棉纺织行业订单量仍在恢复过程中，毛利率则相较上年同期显著回升。然而，受三季度汇率大幅波动影响，出口型纺企汇兑损失拖累净利表现，预计业内企业随着棉价历史性底部的到来，存在额外采购原材料的动力，从而进一步放大业绩增速。服装子行业收入已连续4个季度正增长。伴随前期折扣清理库存的持续推进，行业整体毛利率水平逐渐恢复常态，但整体向上趋势尚未明确，表明服装消费市场经过品牌洗牌及结构升级，需求端改善趋势显现，但受制于库存出清持续，店铺调整周期拉长，拉低净利率仍处于历史低位。重点消费个股的业绩变动趋势与服装子行业基本一致，但幅度更深，13年下半年起虽表现不及服装行业整体，但14下半年起业绩恢复已强于行业。

　　资产负债表反映出纺织子行业在原材料价格稳中有降趋势下，存货增速同比显著下降；而服装子行业年初至今存货、应收周转均有所改善，企业供应链调整初显成效。2015年前三季，重点消费个股周转率改善程度已显著超越行业平均，且逐季回升。上半年店铺数平均降幅超10%，而收入已实现11.41%正增长，反映出重点品牌企业历经前期终端规模收缩、结构调整，整体运营效益伴随内生指标等的改善已明显提升。

　　年报业绩预告情况：纺织子行业毛利率回升推动全年盈利恢复性增长，服装子行业在低基数背景下业绩持续改善。目前80家A股纺织服装上市公司中超过半数公布了年报预告，其中纺织制造子行业内业绩预增10家，服装家纺子行业内预增16家。总体来看，预计纺服行业年报业绩将延续中报表现，其中，纺织子行业受益于行业整合推进、海外需求恢复性增长持续，以及2015年原材料价格趋稳背景下，下游集中补库存需求释放、企业额外原料采购，预计业绩增速将同比实现显著增长。而服装子行业伴随渠道减负后，终端内生性指标提升带来的自然恢复性增长；龙头企业在市场集中度提升趋势下，所占份额扩大带来额外增量；以及先发企业利用资源优势，积极布局转型，业绩增速同比持续改善。

　　年初至今大幅跑赢大盘，相对估值较低。截止10月30日，纺织服装板块累计跑赢深成指约61个百分点；动态PE约32倍，相对于全部A股(剔除银行)的溢价率在1.14倍左右，其中，纺织制造溢价率1.29倍，服装家纺为1.09倍。

　　建议关注两条逻辑线来筛选个股：(1)合理PE估值下的横向/纵向的产业链深化逻辑：首先，产业逻辑本身较为清晰的纺织子行业，受益于产业链恢复、短期政策及供需环境对棉价起到较强支撑、越南TPP关税协议签署、新疆政策补贴，利好龙头企业华孚色纺、百隆东方、孚日股份、联发股份、鲁泰A等，预计年报业绩相对靓丽；其次，深耕细分子行业，借势于外部力量，横向/纵向深化产业链，如奥康国际、森马服饰等借力于跨境电商，深耕休闲鞋服等细分子行业；报喜鸟等积极探索服装定制产业化；兴业科技专注于皮革产业链上下游的整合；孚日股份依托原有的热电产能，布局售电领域，受益于电力改革；(2)IPO暂缓、注册制放缓的预期下，部分小市值公司壳资源价值重新凸显，我们认为非外延、真正具备被借壳的小市值公司值得关注，如30亿市值以下、大股东持股比例20%以下的凤竹纺织、凯瑞德等。

　　风险提示。海外复苏不达预期，国内零售市场持续低迷，终端需求不振；行业运营成本持续攀升；行业竞争加剧；棉花市场需求不达预期，政策变动风险。