人民币加入SDR不应成为资本项目开放的催化剂

　　在2015年IMF和世界银行秋季年会上国际货币基金组织表示，人民币已经符合“自由使用货币”的标准，IMF总裁拉加德表示，“将在不久的将来公布人民币是否被纳入SDR货币篮子”，而她支持人民币纳入到SDR货币篮子。根据IMF的安排，IMF执董会将于11月底正式讨论是否将人民币纳入SDR货币篮子。

　　人民币加入SDR具有重要的象征意义，标志着人民币将成为重要的国际货币。2005年11月IMF执董会明确，SDR货币篮子的组成货币及权重的两个原则：一是篮子货币的选择。货币必须是IMF成员国货币或是成员国组成的货币联盟所发行的货币，该经济体在五年考察期内是全球四个最大的商品和服务贸易出口地，并且其货币为《基金组织协定》第30条第6款所规定的可自由使用货币(Freely Usable Currency)。二是货币权重的决定主要考察两个指标：其一，该成员国或货币联盟的商品与服务的出口值；其二，是该经济体货币作为国际储备货币被其他经济体所持有的数量，贸易指标的比重大致占75%。

　　当时符合这两个原则的主要经济体为美国、欧元区、日本和英国。2011年特别提款权货币篮子遴选标准被进一步明确，执行自由使用货币和外汇储备的两个标准。对于自由使用标准，主要以在各国外汇储备中的比重、在国际银行债务中的比重、在国际债券中的比重以及即期外汇市场交易规模等四个指标为衡量标准。人民币加入SDR货币篮子不仅代表中国是全球最大的商品和服务出口地，更是代表着人民币还满足自由货币标准，在外汇市场和国际金融体系中凸显了重要作用。人民币加入SDR货币篮子是人民币国际地位变化的里程碑事件。当然，SDR成为真正的超主权货币以及人民币成为真正的国际储备货币仍然是一个长期的过程。

　　人民币加入SDR货币篮子后，最为核心的一个问题是人民币资本项目开放是不是会加速。2010年人民币没能加入到SDR货币篮子中，很重要的问题在于我国资本项目开放问题。2010年IMF决定暂时不会将人民币纳入特别提款权的货币篮子，因为人民币在外汇交易或其他金融市场交易中都尚未成为被广泛使用的货币，即未能实现在全球市场自由流通。“人民币的问题是不能自由兑换，而且中国的资本市场在很大程度上处于封闭状态……至少人民币被纳入SDR的那部分(相关的交易)应实现可自由兑换”。在这个逻辑下，自由使用货币标准很大程度上被等同于资本项目自由化问题。

　　从历史经验看，货币加入到SDR货币篮子与资本项目开放并没有直接的相关性。一方面，从制度演进看，特别提款权的历史表明其篮子货币并不必须是可自由兑换货币。特别提款权最初货币篮子包括16种货币，是根据这些国家出口占全球出口的比重(超过1%)来遴选的，其中很大一部分并不满足自由使用货币之要求(比如在外汇市场广泛交易)，部分货币还不是IMF协定第8条款规定的可兑换货币，即尚未实现经常项目下的自由兑换。

　　另一方面，从国别案例看，法国是新国际储备货币制度的孕育地，但是，本币纳入SDR货币篮子与法国资本项目开放并没有直接的关系。法国在经常项目和资本项目开放上走在了世界的前列。1961年2月法国实现经常项目自由兑换，1966年资本管制大部分解除，法国法郎成为了基本实现自由兑换的国际货币。1969年SDR推出，法郎是篮子货币之一，但是，随后由于石油危机和国内政治风波，法国反而又重新回归到资本项目管制的状态。1984年法国才开始重新启动资本项目自由化，整个过程分为取消贸易相关资本管制放松、大部分金融交易限制取消和全面自由化三个阶段，1990年1月1日法国实现了资本项目自由化。

　　再以日本为例，根据国内金融改革发展需要和内外市场统筹是日本取消资本项目管制的基础。从1969年8月特别提款权正式推出开始，日元就是其篮子货币，而日本于1980年才开始逐步取消资本管制。日本于1980年颁布实施了新的《外汇与外贸管理法》，对外国投资有“原则上禁止”改为“原则上自由”，开启了日本资本项目开放进程。1997年才实现资本项目完全可兑换，日本资本项目自由化进程经历了近20年的时间，日元纳入到SDR货币篮子中与日本资本项目自由化并没有直接的关联。

　　人民币加入SDR货币篮子不应成为加快资本项目开放的催化剂。从国际货币体系的制度安排和其他经济体的经验看，资本项目自由兑换并非是成为特别提款权货币篮子的必要条件，成为SDR货币篮子与否与资本项目开放亦没有直接的关联性，相关经济体的资本项目开放主要是以经济体内部的金融发展和内外协调为基础的。值得特别注意的是，由于SDR尚不能直接用于交易和支付，不能用于私人部门，即使SDR份额大幅增加之后，SDR的需求和使用在短期内也是极其有限，特别是向私人部门扩展进程将非常缓慢，进而通过SDR渠道对人民币需求的有效影响是非常小，为此对人民币币值和货币政策独立性的直接影响甚小。人民币加入SDR不会对人民币汇率形成机制和货币政策独立性造成明显的成本，进而不会对实体经济产生明显的冲击。以加入SDR作为加快资本项目自由化进程的前提是本末倒置的逻辑。

　　人民币成为SDR货币篮子是中国经济实力在全球经济货币体系地位提升的自然结果，人民币加入SDR货币篮子是水到渠成的过程。资本项目自由化对于中国这类大型经济体而言，是非常重要的政策选择和发展方向，是我们全面改革开放和完善金融体系应该坚持的路径。但是，资本项目开放与国内金融稳定、内外经济统筹和金融安全等紧密相关，我们需要考虑到国内金融发展的现实和金融稳定的内在需求，应该坚持循序渐进、内外统筹、掌控节奏、把握风险等原则，稳步推进资本项目开放，坚决守住不发生区域性和系统性风险的底线，确保金融稳定与金融安全。

（中国社会科学院金融研究所副研究员 郑联盛）