人民币即期汇率跌跌不休 机构豪赌波动区间放宽

　　特别报道

　　某些投资机构通过汇差交易，正在刻意营造人民币即期汇率持续“跌停”的市场氛围，意在豪赌央行为了增加人民币汇率的波动弹性，可能在二季度进一步放宽人民币汇率波动区间。更有甚者，在押注中国央行基于经济复苏增长的需要，不得不放弃人民币汇率形成机制与美元挂钩，增加欧元、日元等一篮子货币的比重。

　　本报记者 陈植 上海报道

　　2月27日，人民币兑美元即期汇率开盘一度跌至6.2695，较当日中间价6.1475的下跌幅度达到1.98%，再度逼近央行[微博]设定的单日汇率浮动下限2%。

　　这已是春节过后人民币即期汇率连续三个交易日逼近跌停。

　　“2月以来人民币汇率波动的新常态，就是几乎每天都徘徊在跌停价格附近。” 香港当地银行一位外汇交易员调侃说。他粗略估算，2月以来人民币即期汇率逼近跌停的累计天数，已超过10天。

　　但他直言，春节后人民币汇率连续逼近跌停，似乎有些不合常理，因为当前的经济数据并不支持人民币即期汇率如此频繁地下跌。春节期间，汇丰银行公布的汇丰中国制造业采购经理人指数(PMI)显示，2月份PMI初值数据升至最近四个月高点50.1，预示中国经济正在企稳复苏；与此同时，美联储高层又暗示可能会放缓加息步伐。

　　21世纪经济报道记者从多位交易员处了解到，春节后人民币即期汇率之所以连续逼近跌停的幕后推手之一，是汇差交易潮涌。

　　所谓汇差交易，其实是很多企业与投资机构发现境外离岸市场人民币汇率报价大幅低于境内在岸市场的报价，先在境内购汇(买入美元卖出人民币)，再通过境外售汇(买入人民币卖出美元)，套取境内外人民币汇率的价差。

　　一位外汇经纪商直言，随着春节期间人民币贬值预期进一步增加，这种汇差交易有愈演愈烈的趋势。

　　他发现，某些投资机构通过汇差交易，正在刻意营造人民币即期汇率持续“跌停”的市场氛围，意在豪赌央行为了增加人民币汇率的波动弹性，可能在二季度进一步放宽人民币汇率波动区间。更有甚者，在押注中国央行基于经济复苏增长的需要，不得不放弃人民币汇率形成机制与美元挂钩，增加欧元、日元等一篮子货币的比重。

　　“他们的算盘是，这些汇改政策将会引发人民币汇率更大的跌幅波动，从而获得更可观的汇差收益。”这位外汇经纪商直言。

　　汇率波动区间将放宽？

　　上述外汇经纪商表示，最初以为春节后人民币即期汇率连续下跌，是由于日元兑人民币利差交易资金撤离引发的。春节前，他曾为不少境外投资机构抛售人民币资产，转而购买大量日元用于偿还银行杠杆融资贷款。

　　他直言，日元利差交易资金往往是对各国央行货币政策动向最为敏感的。尤其是春节期间，很多交易机构预测中国央行可能采取降息措施应对潜在的通货紧缩压力，加之人民币也需要适度贬值，以提升中国商品出口竞争力，都令日元利差交易者发现人民币兑日元的利差收益正在不断收窄，甚至无利可图。

　　他指出，以往日元兑人民币利差交易的年均无风险净收益接近6%-7%，随着中国央行可能进入降息通道，加之人民币兑日元升值幅度放缓，整个日元兑人民币利差交易的实际收益可能缩水至4%-5%，还不如转而购买美元资产，因为很多机构预测今年美元汇率的升值幅度将超过5%。

　　但事实上，春节后日元兑人民币利差交易的撤离额度并没有预期的那么大，反而是汇差交易正愈演愈烈，甚至开始主导人民币即期汇率的波动走势。

　　汇差交易的最大获利来源，是针对人民币境内外的不同报价进行套利。在人民币汇率市场一直存在两个报价：一是境内在岸市场的人民币即期汇率报价，其波动幅度区间受央行每日公布的美元/人民币中间价影响；二是香港无本金交割远期外汇(NDF)市场的离岸人民币汇率报价，反映境外机构对人民币汇率未来走势的看法。随着今年人民币汇率趋向贬值，境外离岸市场的人民币汇率报价大幅低于境内在岸市场，由此激发汇差交易潮涌。

　　“春节后的连续3个交易日，汇差交易的收益相当可观。”上述香港当地银行外汇交易员指出。仅在2月25日午盘，香港离岸市场的人民币兑美元即期汇率报在6.2713/6.2751元，较当天境内在岸市场人民币即期汇率跌停价格6.2612仍低了100多个基点，等于给汇差交易带来100多个基点的无风险价差收益。

　　仅2月25日当天，上述外汇交易员帮助某些企业完成逾2亿美元的汇差交易，当天累计无风险收益接近200万美元。

　　在他看来，最初试水汇差交易的机构主要是对冲基金与银行，但现在以企业为主。

　　“企业也需要增持美元应对人民币贬值风险。”他表示。尽管企业的汇差交易操作流程相对复杂，需要先在境内在岸市场按境内人民币/美元即期汇率价格购汇，随即通过设在香港的窗口公司按NDF市场价格售汇，由此锁定境内外人民币汇率的差价收益。为了财务核算需要，多数企业还需要境内购汇美元资金通过跨境贸易划入香港窗口公司账户，让套汇交易显得无迹可循。

　　“这种汇差交易几乎已经主导了春节后的人民币即期汇率波动趋势。”上述香港当地银行外汇交易员认为。2月26-27日两天，由于不少企业进行购汇套取汇差收益，人民币即期汇率一开盘就逼近跌停价格。即便如此，汇差交易仍有可观的收益空间，因为这两天香港离岸市场的人民币即期汇率比在岸市场跌停价格仍要低了约103个基点。

　　而上述外汇经纪商认为，在人民币持续跌停的市场氛围下，中国央行有可能尽早放宽人民币汇率波动区间，这也是一些国际金融投资机构乐于看到的局面。

　　有外资银行此前预估，中国央行可能最早在二季度将人民币兑美元汇率浮动区间从2%扩大至3%。

　　“一旦人民币汇率波动区间放宽，加之人民币贬值预期持续升温，势必导致境外离岸市场的人民币即期汇率报价进一步低于在岸市场报价，由此带来更大汇差交易收益。”这位外汇经纪商分析说。

　　在一个对冲基金沙龙上，一位对冲基金经理曾直言不讳地表示，汇差交易仅仅是对冲基金布局人民币贬值的第一步，除了豪赌中国央行可能放宽人民币汇率波动区间，激发人民币更大幅度的贬值，更有激进者押注人民币汇率形成机制可能与美元脱钩，从而引发人民币汇率大幅波动产生不小的套利收益。

　　人民币与美元脱钩？

　　随着美元汇率持续上涨，人民币汇率是否有必要与美元脱钩，已成为众多对冲基金经理讨论的热门话题。

　　一位对冲基金经理分析，人民币与美元挂钩已经变得没有意义，因为全球经济复苏放缓令中国出口形势未必乐观，加之中国GDP增速也在放缓，若人民币汇率紧盯美元持续升值，无疑令中国商品出口形势与经济增长“雪上加霜”。

　　据国际清算银行(BIS)计算，尽管去年人民币兑美元汇率有所下跌，但由于人民币汇率仍然“盯住”美元，令人民币兑欧元、日元等一篮子货币的实际有效汇率仍然升值约6.24%。

　　“如果今年美元指数像去年一样上涨约16%，盯住美元的人民币能否再承受如此高的被动升值幅度，将对中国商品出口与经济增长造成多大的负面影响，这是中国央行不得不考虑的因素。”上述对冲基金经理向记者表示。一旦人民币兑美元脱钩，就意味着人民币汇率定价需要增加欧元、日元等一篮子非美货币的比重，考虑到这些非美货币正在持续贬值，最终会引发人民币汇率随之出现不小的跌幅。

　　正是基于人民币可能与美元脱钩的预期，他所在的对冲基金开始买入行权价在6.5以上的沽空人民币汇率型外汇期权衍生品，大胆押注人民币汇率大幅下跌。

　　而美银美林分析师亦估计，2015年人民币贬值10%的几率为30%。

　　国内大型银行的一位外汇交易员认为，相比采取人民币与美元脱钩的激进做法，中国央行更可能采取调整美元兑人民币中间价的温和做法，让人民币汇率波动徘徊在一个合理区间。

　　按照央行的规定，每日境内在岸市场人民币兑美元交易价可在当日人民币兑美元中间价上下2%的幅度内浮动，这意味着人民币中间价的设定，将间接影响近期人民币的贬值幅度。

　　在上述国内银行外汇交易员看来，春节后央行并没有大幅调整美元兑人民币中间价，似乎有意稳定人民币汇率波动区间。

　　他认为，央行可能会设定一个更加宽泛的人民币汇率波动区间管理范畴，比如允许人民币兑美元汇率在6.2-6.4之间宽幅双向波动，既能确保人民币兑美元适度贬值，也不至于引发资本外流潮涌，又能减缓人民币对欧元、日元等非美一篮子货币的升值幅度，给商品出口与人民币国际化营造良好的外部环境，进而推动中国从出口导向型经济体向消费型经济体的蜕变。