出口增速虽意外回落　外需前景无需担忧

　　事项:

　　10月12日，海关总署公布2013年9月中国出口同比增长-0.3%，进口同比增长7.4%，贸易顺差152亿美元。

　　评论:

　　9月份贸易数据中，我们需要关注如下三点:一是，9月出口增速意外下滑，更多地是受到短期因素的扰动(去年较高基数和中秋假期影响)。不能据此得出外需前景恶化，并将拖累中国经济增长的结论。发达经济体的增长前景正在改善，这对当前复苏基础尚不牢靠的中国来说是个利好。二是，我们既无需太过担心出口前景，也无需太过担心进口前景。企业补库存和固定资产投资的平稳持续，意味着中国经济温和回升势头无虞，体现内需强劲程度的进口也会逐渐回升。三是，9月贸易顺差冲高回落，并不意味着4季度资金面将会趋紧。9月出口增速的意外回落更多地是一种短期扰动，9月贸易顺差的冲高回落自然也更多地是一种短期扰动。4季度贸易顺差(从而外汇占款)仍会恢复性增长，这将有利于4季度新增流动性的平稳。当然最重要的保证是:维持货币市场资金面的平稳，既是央行意图所在，又是央行能力所及。

　　出口增速意外回落，无需担忧外需前景

　　2013年9月中国出口同比下降0.3%，而市场此前普遍预计本月出口增速为5.5%。这是本月贸易数据中的最大“意外”。但本月贸易数据的意外回落，更多地是受到短期因素的扰动。这种短期扰动来自两个方面:一是去年较高基数的影响。去年9月出口同比有接近7个百分点的跃升，这部分解释了今年9月出口增速的大幅回落。二是中秋假期的影响。今年中秋假期落在9月中旬，去年中秋节是在9月30日，在对企业正常贸易活动的干扰程度上存在差异。

　　分国别来看，除对日本出口增速略有上升外，对欧洲、美国和东盟的出口增速均有回落。其中对东盟的出口增速更是从8月的30.8%下降到9月的9.8%(图2)。去年9月，中国对这些国家或地区的出口增速均有显著提升，这进一步验证了去年高基数带来的影响。但从绝对值上来看，3季度对这些国家和地区的出口相比2季度仍呈稳定上扬之势。因此，我们不能从9月出口增速的意外下滑中，得出外需前景恶化并将拖累中国经济复苏的判断。

　　事实上，发达经济体的增长前景正在改善。8月OECD领先指标的稳步上扬验证了这一点。随着美国财政不确定性的逐渐缓解(从目前事态进展看，这是一个大概率事件)，美国经济复苏进程中的波折将大为减轻;欧洲经济已从衰退泥潭中爬出，目前看来其复苏已基本站稳脚跟(尤其难能可贵的是，资本市场对欧元区边缘国家已重拾信心);“安倍经济学”效应彰显，日本已成G7国家中增长最快的国家。对当前复苏基础尚不牢靠的中国来说，外需前景改善会是一个不折不扣的助推而非拖累。

　　进口增速略为上升，贸易顺差冲高回落

　　9月进口同比增速从上月的7.1%略升至7.4%，表明中国经济仍在温和上升(图3)。我们认为，四季度中国进口仍将平稳增长。这来自国内经济两方面的“平稳持续”:一是企业补库存的平稳持续。9月PMI分项指数中，产成品库存继续下降，主要原材料库存掉头向上。这种“一降一升”的组合，是企业补库存意愿增强的一个迹象。二是固定资产投资的平稳持续。从历史经验来看，基建投资一旦起势，势头不会浅尝辄止，毕竟这是政府政策布局的一种体现;考虑到近期经济复苏势头并不稳健，房地产投资持续地严重地下滑也应为决策层所难容。所以，即便大类投资有分化势头，未来固定资产投资也将维持四平八稳的态势。这对中国经济，相应地对中国进口会是一种支撑。

　　9月贸易顺差录得152亿美元，从上月285亿美元的高位回落。那么，9月贸易顺差冲高回落，是否意味着4季度资金面将会趋紧呢?我们认为，答案是否定的。如果9月出口增速的意外回落更多地是一种短期扰动，那么9月贸易顺差的冲高回落自然也就不大会成为一个令人担忧的拐点。4季度贸易顺差仍会恢复性增长，从而外汇占款也会恢复性增长。

加之美联储退出量宽横生枝节，新兴市场最动荡时期已过，这些都有利于4季度新增流动性的平稳。当然，四季度公开市场到期资金急剧减少，这是未来资金面的一个负面因素。但我们不要忘记，央行对短期资金面的管控已更加常规化和精细化。维稳货币市场资金面的平稳，既是央行意图所在，又是央行能力所及。管控着流动性总闸门的央行正是4季度资金面平稳的最大保证。