张茉楠：人民币“虚高”与出口“虚增”

　　北京为防范大规模资金流入，抑制外汇收支风险，中国国家外汇管理局出台《关于加强外汇资金流入管理有关问题的通知》，明确加强异常资金审查并首次实施与贷存比相关的净美元头寸管理，同时将对资金流与货物流严重不匹配的进出口企业提出警告，而这也是大量外部资金规避资本项目管制流入中国的重要渠道之一。

　　近一时期以来，中国跨境资金流入压力明显加大，银行代客结售汇和央行外汇占款数据居高不下。一季度外汇占款出现了罕见的大幅增长，达到1.2万亿元，为去年全年的两倍还多，外汇占款余额刷新历史最高纪录。尽管3月新增外汇占款为2363.02亿元，比上月有所减少，但仍处于高位，为去年12月以来连续第4个月出现增长。

　　除了外汇占款数据之外，其他多方面数据也显示，一季度有大量跨境资本流入：首先，一季度中国外汇储备较去年四季度增加1280亿美元至3.44万亿美元，创下2011年二季度以来最大增幅，相当于去年全年外汇储备增幅。而同期中国外贸顺差为430.7亿美元，实际使用外资金额299.05亿美元，不足以支撑这一增幅，显示短期跨境资本大幅流入的可能性。

　　其次，今年以来中国银行结售汇出现较大规模顺差，意味着中国跨境资金净流入规模出现反弹。银行代客结售汇是指外汇指定银行为客户及其自身办理的结汇和售汇业务，结售汇形成的差额将通过银行在银行间外汇市场买卖平盘，是引起中国外汇储备变化的主要来源之一，但其不等于同期外汇储备的增减额。根据外汇局公布的数据，2013年3月中国银行代客结汇1522亿美元，售汇1076亿美元，结售汇顺差446亿美元，较2月份反弹38%，这是自去年9月份以来银行代客结售汇连续第7个月出现顺差，也是连续在一年以来的较高水平上运行。

　　跨境异常资本大量流入直接导致中国两大虚幻的数据：一个是人民币汇率的虚升，另一个是贸易数据的虚增。首先看人民币汇率的虚升。5月2日人民币对美元中间价报6.2082再创新高。2013年第一季度中国GDP增长未能如期实现“保8”，年率增幅放缓至7.7%，作为全球经济最大引擎的经济体成长遇阻，内生增长动力趋于减弱。中国经济并未完全摆脱经济处于下行通道之中，然而与赢弱的经济相比，人民币汇率却逆势上扬，出现了非常罕见而凌厉的单边升值态势。

　　人民币背离基本面的大幅升值与跨境资本的大量涌入有直接关系。由于目前中国基准利率高于美国可比利率水平，内外的政策势差给了海外资金更大的套利空间，驱动资金再次回流人民币资产，特别是随着本轮全球央行大规模放水以及人民币升值预期日趋强烈，企业和居民结汇意愿再次增强，境内外正利差将刺激套利资本流入国内，重新激发境内“资产本币化、负债外币化”的操作，人民币又重回被动升值的轨道。受政策新规影响，人民币兑美元结束连续升势，6日即期汇率收盘报6.1667，相比前一交易日贬值112个基点，跌幅为去年12月以来的最大。与此同时，离岸人民币兑美元报6.1790，下跌0.4%，创下2012年1月以来最大跌幅，严控资金流入显现出立竿见影的效果。如果监管层的新规一直保持高压，去年三季度以来人民币被动单边升值压力将会大大减轻。

　　此外，新规也将对资金流与货物流严重不匹配的进出口企业提出警告，这意味着将会给哪些通过虚报出口增加外汇流入而流入国内的套利资金以打击。事实上，中国出口数据可靠性一直备受质疑。今年以来亮丽的外贸数据成为争议焦点。数据显示，今年一季度，中国外贸进出口总值9746.7亿美元，出口增速比2012年明显改善。但港口货物量增长却与出口数据不相匹配。数据显示，今年一季度港口完成外贸货物吞吐量8亿吨，增速较去年同期回落4.2个百分点。与出口直接相关的集装箱数据更显低迷，3月规模以上港口完成集装箱吞吐量1529万标箱，环比1、2月增速放慢了1.7个百分点。

　　按以往的规律，外贸数据与港口数据几乎是同步的，例如2012年全国出口增速在6.2%左右，同期规模以上港口完成货物吞吐量同比也增长了6.8%。事实上，国际游资只要借道香港进入内地银行，就可以获得超过2%以上的无风险收益，再加上人民币升值考虑，资金的回报率短期达3%至4%左右。

　　虚假贸易的一种主要途径是虚报出口增加外汇流入，套利资金以美元形式流入国内，再通过增加跨境贸易人民币结汇的规模，来达到使人民币流出的目的

　　。因此跨境资金通过利用“虚假贸易”报高出口产品单价的方式进入中国境内套利已经成为惯常做法。数据显示前两个月人民币跨境贸易结算增长4128亿元，比去年同期上涨57.6%。此次，外汇管制新规出台有望使出口贸易增速逐步回归真实。

　　外汇管制新规的出台非常及时，而对国际投机和套利资金的高压也将进一步挤出虚假贸易的水分和人民币升值的泡沫，必将对未来中国经济转型与结构调整大有裨益。

　　张茉楠，国家信息中心预测部副研究员，中国国际研究基金会研究员，中宏研究平台研究专家